迪拜神話風(fēng)光不再。

    10月14日，在向本報(bào)提供的報(bào)告《解構(gòu)“迪拜公司”(Demystifying Dubai Inc.)》中，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪高級(jí)副總裁Philipp Lotter表示，“雖然迪拜的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式迄今算是成功，總債務(wù)成長(zhǎng)速度卻比投資可獲得的報(bào)酬率高。 ”

    穆迪指出，迪拜整個(gè)國(guó)家的發(fā)展模式更像是一個(gè)龐大的企業(yè)(Corporatist model)，過(guò)去數(shù)年，迪拜政府為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，不斷通過(guò)政府控制的公司提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的資金杠桿比例，大量發(fā)展資金來(lái)自全球債市。除了投資于房地產(chǎn)建設(shè)，還購(gòu)買(mǎi)大量海外企業(yè)的股權(quán)，導(dǎo)致債臺(tái)高筑。

    迪拜的想象力

    作為阿聯(lián)酋七個(gè)酋長(zhǎng)國(guó)中的第二大國(guó)家，迪拜從1971年獨(dú)立以來(lái)經(jīng)歷了空前的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型的出發(fā)點(diǎn)是要建立一個(gè)包括旅游、房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸、再出口以及金融業(yè)的國(guó)際服務(wù)業(yè)中心，吸引商業(yè)和人力資本進(jìn)入迪拜。

    雖然海灣地區(qū)的一些國(guó)家和城市也借用迪拜的發(fā)展模式，不過(guò)大部分國(guó)家用于發(fā)展非石油經(jīng)濟(jì)的資金都來(lái)源于石油，包括政府直接從石油收益中撥款，或者間接通過(guò)石油收益來(lái)提供流動(dòng)性的債務(wù)。而迪拜就選擇一條截然不同的路徑。

    雖然身為富含石油資源的阿聯(lián)酋成員國(guó)，迪拜自身所擁有的油氣資源并不多，由此得到的資金也不足以支持高速發(fā)展的需要，因此非常依賴(lài)資金杠桿。早在上世紀(jì)70 年代，被視為迪拜經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型首個(gè)工程項(xiàng)目的迪拜河(Dubai Creek)的開(kāi)鑿，就有一部分資金來(lái)源于科威特的貸款。在國(guó)有資本的控制下，政府、統(tǒng)治家族以及私人公司之間的界限變得模糊，而“建造，一切都會(huì)來(lái) ”(Build and they will come)的理念也帶來(lái)了高風(fēng)險(xiǎn)。隨著迪拜激進(jìn)地推進(jìn)各種基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，迪拜的債務(wù)比例不斷提高。

    迪拜政府采取了一系列刺激非石油經(jīng)濟(jì)的激進(jìn)措施：在2006年開(kāi)放房地產(chǎn)市場(chǎng)(允許外國(guó)人在迪拜的某些區(qū)域永久擁有物)，以及建設(shè)棕櫚島，從而提升當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)的價(jià)格；通過(guò)設(shè)立金融和工業(yè)自由區(qū)提供“一站式”服務(wù)和稅收優(yōu)惠，吸引全球的商業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)駐迪拜。此外，還規(guī)劃了高達(dá)3000億美元的地產(chǎn)發(fā)展項(xiàng)目，來(lái)滿(mǎn)足目前和未來(lái)的需求。

    迪拜政府的七類(lèi)企業(yè)

    根據(jù)功能和發(fā)展階段，穆迪將“迪拜公司”框架之內(nèi)除了中央政府以外的與政府有關(guān)的組織和企業(yè)分為七大類(lèi)別，包括控股企業(yè)(The Holdings)、國(guó)有龍頭企業(yè)(The National Champions)、新生企業(yè)(Embryonic Entities)、準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)(The Quasi-government Authorities)、服務(wù)提供商(The Service Providers)、金融投資者(The Financial Investor)、金融機(jī)構(gòu)(The Financial Institutions)。

    第一類(lèi)是迪拜中央政府加上三大控股企業(yè)，組成了迪拜這個(gè)龐大的集團(tuán)公司的核心(The Holdings)，包括迪拜控股(Dubai Holdings)、迪拜世界(Dubai World)，以及迪拜投資公司(Investment Corporation of Dubai，ICD)。其中，迪拜世界和迪拜投資公司由政府持有，迪拜控股由酋長(zhǎng)穆罕默德直接持有。由于酋長(zhǎng)穆罕默德的家族常常被等同于迪拜政府(在其他酋長(zhǎng)國(guó)和海灣地區(qū)國(guó)家也存在類(lèi)似的情況)，所以迪拜控股也被視作迪拜政府的一部分。

    在迪拜，大部分與政府相關(guān)的企業(yè)都由迪拜控股、迪拜世界或迪拜投資公司的其中之一所持有。迪拜投資公司在某種程度上是管理迪拜政府資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)，而迪拜世界和迪拜控股在運(yùn)作上更像普通的企業(yè)，分別由Sultan Ahmed bin Sulayem和Mohammed Al Gergawi負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，這兩個(gè)人都是迪拜政府執(zhí)行委員會(huì)(Executive Council)的成員，執(zhí)行委員會(huì)的作用等同于內(nèi)閣，同時(shí)Mohammed Al Gergawi還是阿聯(lián)酋的內(nèi)閣事務(wù)部長(zhǎng)。

    迪拜世界和迪拜控股旗下的公司還控制了迪拜的經(jīng)濟(jì)命脈，包括負(fù)責(zé)建造棕櫚島的、迪拜最大的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商N(yùn)akheel Properties，以及迪拜地產(chǎn)公司(Dubai Properties)，建設(shè)項(xiàng)目包括了迪拜媒體城和迪拜網(wǎng)絡(luò)城的經(jīng)濟(jì)自由區(qū)。

    上述兩家控股企業(yè)都建立了自己的金融投資機(jī)構(gòu)，提供現(xiàn)金流或利用資金杠桿。其中迪拜世界旗下就擁有Dubai Holding Investment Group，以及Istithmar。Istithmar前年以10億美元購(gòu)買(mǎi)了渣打銀行2.7%股份，目前渣打銀行的股價(jià)已縮水了15%。

    此外，這兩家控股企業(yè)也直接投資海外，比如迪拜世界直接收購(gòu)了美國(guó)娛樂(lè)業(yè)公司MGM Mirage的一成股份，不過(guò)MGM的股價(jià)已從收購(gòu)時(shí)的當(dāng)時(shí)84美元重挫至16.8美元。迪拜控股也透過(guò)旗下子公司TECOM收購(gòu)了馬耳他和突尼斯的電訊公司。

    都是他們家的公司！

    在過(guò)去幾十年，迪拜出現(xiàn)了一些政府控制的企業(yè)，被歸類(lèi)為“國(guó)有龍頭企業(yè)”，比如阿聯(lián)酋航空集團(tuán)(Emirates Group)、迪拜鋁業(yè)公司(Dubai Aluminium)、迪拜環(huán)球港務(wù)集團(tuán)(DP World)、依瑪爾地產(chǎn)公司(Emaar Properties)、朱美拉酒店集團(tuán)(Jumeirah)，以及阿聯(lián)酋國(guó)家石油公司(Emirates National Oil Company)等。

    這些企業(yè)同樣由三大控股企業(yè)持有，已經(jīng)維持了多年的利潤(rùn)增長(zhǎng)記錄、財(cái)務(wù)狀況和國(guó)際認(rèn)知度也很好，在政府不提供財(cái)務(wù)支持的情況下獨(dú)立運(yùn)作良好。需要指出的是，這些企業(yè)的管理者往往是接近政府或統(tǒng)治家族的人士，部分有著政府官員和企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)的雙重身份。比如酋長(zhǎng)穆罕默德的叔叔阿姆德(HH Sheikh Ahmed bin Saeed Al-Maktoum)就是阿聯(lián)酋航空集團(tuán)的主席。

    與上述龍頭企業(yè)相比，有一批資歷較淺但是前景看好的“新生企業(yè)”，包括迪拜國(guó)際金融中心(Dubai International Financial Centre)、迪拜航空企業(yè)(Dubai Aerospace Enterprises)、地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商N(yùn)akheel Properties和Dubai Properties，以及航空公司FlyDubai Airlines等。這些新生企業(yè)的日常運(yùn)營(yíng)還依賴(lài)于政府，同時(shí)因?yàn)槠錁I(yè)務(wù)涉足一些新鮮商業(yè)領(lǐng)域，商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也比較大。

    以迪拜國(guó)際金融中心為例，它設(shè)立于2004年9月，是迪拜十多個(gè)自由區(qū)中的一個(gè)，占地面積110公頃。目前已有200多家來(lái)自世界各國(guó)的公司進(jìn)駐，包括德意志銀行、瑞士信貸、摩根士丹利、美林等。但是迪拜國(guó)際金融中心還處于開(kāi)發(fā)階段。

    準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)則負(fù)責(zé)提供基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)，部分或全部由政府部門(mén)負(fù)責(zé)。比如迪拜水電局(Dubai Electricity & Water Authority)、道路交通局(Road & Transport Authority)、國(guó)內(nèi)航空部(Department of Civil Aviation)。由于涉及公共服務(wù)，這些實(shí)行商業(yè)操作的機(jī)構(gòu)大部分都從政府得到資助。

    被稱(chēng)作“服務(wù)提供商”的是為整個(gè)系統(tǒng)中的其他企業(yè)提供支援性服務(wù)的組織，包括迪拜世界貿(mào)易中心(Dubai World Trade Centre)、Jebel Ali自由區(qū)、迪拜交易所(Borse Dubai)等。

    而 “金融投資者”實(shí)際上則是迪拜主權(quán)財(cái)富基金的雛形，包括迪拜國(guó)際資本(Dubai International Capital)、迪拜集團(tuán)(Dubai Group)、Istithmar等，成立的目的是讓迪拜的投資更多元化與國(guó)際化。雖然迪拜中央政府的盈余并不多，無(wú)法建立類(lèi)似阿布扎比投資局 (ADIA)那樣規(guī)模的主權(quán)財(cái)富基金，不過(guò)也通過(guò)上述金融機(jī)構(gòu)將中央政府的額外收入投資到海外。

    迪拜擁有不少這樣的投資公司，利用盈余和資金杠桿取得一些海外公司的股份。比如由迪拜控股持有的迪拜國(guó)際資本，專(zhuān)注于私募和公共股權(quán)的投資，其投資組合里就包括了英國(guó)酒店管理商 Travelodge、HSBC、Sony、印度ICICI銀行，以及一些投資基金。而迪拜集團(tuán)就專(zhuān)注于迪拜銀行和金融服務(wù)領(lǐng)域的投資。

    最后一類(lèi)的所謂“金融機(jī)構(gòu)”也被納入整個(gè)迪拜企業(yè)發(fā)展模式的系統(tǒng)，穆迪解釋說(shuō)，阿聯(lián)酋各成員國(guó)的銀行都由阿聯(lián)酋中央銀行在聯(lián)邦層面統(tǒng)一監(jiān)管，鑒于銀行機(jī)構(gòu)作用重大，所以也歸入迪拜的整體系統(tǒng)。

    穆迪的分析師Tristan Cooper說(shuō)，迪拜脫離困境的前景，取決于阿布扎比政府和阿聯(lián)酋政府是否愿意提供援助，阿布扎比支持阿聯(lián)境內(nèi)重要國(guó)有企業(yè)的可能性甚高。